고운임세 야기한 근본원인은 변이바이러스와 항만정체현상
사상 최고치 경신 항공화물 고운임세는 2022년 안정화

 

 

올해 특정 화물의 운송 수요로 인해 폭등했던 항공화물운임의 하향안정화가 예상된다.

 

다만, 2021년 물동량 증가 기여도가 높았던 자동차부품, 의약품, 식품군 중에서 자가진단키트 위주로 의약품에 운송 수요가 추가 성장하면

1분기까지 항공화물 고운임세 유지도 가능하다는 지적이다.

 

메리츠증권 배기연 애널리스트에 따르면 항공산업에 불황의 사이클은 저점을 지나고 있다고 판단된다.

 

2월 4일 우리나라 정부는 오미크론에 대하여 계절독감 수준으로 관리할 수 있다는 발언을 하며 방역의 수위가 낮아질 수 있음을 시사했다.

 

1) 팬데믹의 장기화로 인해 각국의 방역 매뉴얼은 구비된 상태이며 Global Lock down이라는 극약처방을 빈번하게 꺼내 들 가능성은 제한적이다.

2) CDC 등 주요 기관의 평가를 인용하자면, 오미크론의 심각도(severity)는 종전의 변이바이러스 대비 낮은 것으로 보여진다.

 

전세계 항공주들의 2월 4일 집계된 주가 수익률은 팬데믹 발생 직전인 2019년말 대비 -24.2%를 기록했다.

 

동기간 S&P500이 +36.5%, FTSE100이 +1.0%, 코스피가 +27.5%를 기록한 데 반해 리오프닝에 대한 기대감 유보로 인해 항공주들의 주가 회복이 더딘 상황이다.

 

우리나라의 경우 FSC(Full Service Carrier)와 LCC(Low Cost Carrier) 간 주가 차별화가 심화됐다.

 

2019년 4월 15일 아시아나항공의 대주주의 지분 전량 매각 이슈를 제외하면 차별화의 시작점은 팬데믹 발생이다.

 

팬데믹이 야기한 FSC-LCC 간 주가 차별화의 원인은

1) 항공화물시황의폭등,

2)FSC 간 기업결합 이슈,

3) LCC업체들의 자본잠식 우려에 기인한다.

 

TAC Index에서 집계한 4분기 항공화물운임은 역사상 가장 높은 운임을 기록했다.

 

홍콩→북미노선은 kg 당 평균 11.29달러를 기록하며 2년 전 대비 208.4% 상승했고, 상해→북미노선은 257.7% 상승했다.

 

유럽으로 가는 노선의 경우도 홍콩발 143.7%, 상해발 178.5%의 상승률을 기록했다.

 

항공화물 운임은 항공기 내 적재가능 공간에 대한 화주-항공사 간 수요-공급 원리에 따른 결과이다.

 

즉, 항공화물운임의 폭등은 항공기라는 자본집약도가 높은 자산을 활용하는 항공사의 탄력성 낮은 공급(ATK, Available Tonne Kilometers) 대비

수요(CTK, Cargo Tonne Kilometer) 증가세가 빨랐던 상황을 방증한다.

 

2021년 12월까지 집계된 우리나라의 항공화물 총수출량은 2019년 대비 12.2%, 2020년 대비 16.8% 증가했다.

 

총수입량 역시 2019년 대비 9.3%, 2020년 대비 27.6% 증가했다.

 

코로나19 발생 전인 2019년 수준대비 두 자리 수의 물동량 성장률을 기록한 이유는 특정품목군에 대한 운송수요가 급증했기 때문이다.

 

수출의 경우 ‘농약및의약품’과 ‘자동차부품’의 기여도가 각각 +6.5%, +6.6%까지 치솟는 등 총수출물량의 증가를 이끌었다.

 

긴급방역물품 운송수요로 인해 마스크 등 방역물품에 대한 수출물량이 증가했고,

각국의 소비 진작으로 인한 내구재 수요 개선으로 자동차부품에 대한 수출물량 증가를 이끌었다.

 

수입의 경우 ‘반도체제조용장비’ 수입물량의 주기적 강세 외에도 ‘식품군’(축산가공 품, 어류, 곡실류)의 기여도가 +14.7%까지 치솟았다.

 

식품군에 대한 수입량이 급 증한 이유는

1) 이상기온과 노동력 감소로 작황이 나빠졌으며,

2) 사회적거리두기 에 대한 예측의 어려움으로 요식업체들의 식품 재고관리가 어려워짐에 기인한다.

 

항공기 내 적재공간의 부담으로 작용한 긴급방역물품 운송수요와 식품군 운송수요 의 근본원인은 팬데믹과 항만정체현상으로 귀결된다.

 

오미크론 등 변이 바이러스 의 연속 등장에 따른 팬데믹 상황 지속은 의약품에 대한 운송 수요를 견인했다.

 

미주 항만에서 촉발된 컨테이너선 시장 내 정체현상은 식품군에 대한 운송수단이 선박에서 항공기로 옮겨가는 풍선효과로 이어졌다.

 

지난 운송산업 전망자료에서 2022년 화물운임은 팬데믹 사태의 진정 등으로 인해 두 가지 근본원인이 해소되면 운임의 하향 안정화 가능성을 예상한 바 있다.

 

방역 당국이 오미크론에 대한 방역수위를 완화하면 사회적거리두기 및 여행규제 해소시 기는 앞당겨진다.

 

컨테이너 정체현상 해소의 트리거는 1월 31일~2월 6일 중국 춘절로 예상한다.

 

아시아發 수출물량은 허브인 중국 항만에서 출발한다.

 

명절로 인한 항만, 수출, 공장 관련 인력의 이탈은 미주와 구주로 향하는 물동량의 급감으로 이어지며

수입 항만에 가해지는 과부하를 일부 해소하는 이벤트로 작용할 개연성이 있다.

 

항공화물의 하향안정화 전망은 유지하나 운임을 부양할 수 있는 트리거는 잔존한다.

1) 제2의 마스크 대란을 연상시키는 자가진단키트 부족현상과

2) 사회적 거리 두기의 추가연장에 따른 외식업체들의 재고비축 수요가 향후 운임을 부양할 수 있 는 수단으로 판단된다.

 

우리나라를 포함하여 일부 국가들은 COVID-19 진단검사 체계를 자가진단검사 중심으로 전환한다.

 

기존 방역물품 외에도 진단키트에 대한 수요 급증에 따라 제 조업체들의 수주물량이 급증하고 있다.

 

에스디바이오센서와 휴마시스는 1월 수주 계약 금액만으로 지난 3분기 매출액의 77.9%, 48.6% 수준에 도달했다.

 

오미크론에 대한 각 방역당국의 경계 완화는 리오프닝 시기를 앞당길 수 있으나 정확한 시기를 예측하는 것은 불가능하다.

 

각국의 해외 입국자 격리 규제가 해제되는 시기를 정확히 예측하는 것이 불가능하기 때문이다.

 

우리나라 항공사들의 국제선 매출에서 차지하는 비중이 큰 국가들 위주로 규제 현황을 체크해야하는 당위성이다.

 

IATA(International Air Transportation Association)에서 집계한 2021년 12월 전세계 항공여객 상황은

RPK(유상여객km) 기준으로 2019년말 대비 54.9% 회복을 보였다.

 

회복의 사이클이 빠른 국내선 실적을 제외하면, 국제선은 41.6% 회복에 그쳤다.

 

아시아-태평양은 34.4%에 회복에 그치며 비교 열위의 모습을 보였는데 국제선에서 12.5%밖에 회복하지 못한 상황에 기인한다.

 

11월 24일 오미크론에 대한 뉴스가 보도된 후 항공 여객 예약이 취소되거나 급감한 영향이다.

 

2년 간의 여행 통제로 인해 아웃바운드/인바운드 수요가 충분한 상황에서 국제선 여객의 회복은 각국의 하늘길 재개 여부가 결정한다.

 

평시 기준으로 국내 항공사의 국제선 여객 매출의 81.6%를 차지하는 아시아 국가들의 해외 입국자 격리 조치가 지속되는 한 회복은 불가하다.

 

여객 시장에 관광지와 관광객 모두를 제공하는 역할을 수행하는 아시아 국가가 회복돼야 항공 시장은 정상화된다.

 

2019년 정상 수준의 여객 상황 하 일본향 국제선 비중은 20.9%를 차지하고, 중국은 20.4%를 차지했으나 현재 모두 하늘길이 막힌 상태다.

 

40.3%를 차지하는 기타 아시아 국가들의 경우 관광국가 특성상 하늘길 정상화를 추진했으나 오미크론 변이 바이러스의 등장으로 다시 입국규제를 강화하고 있다.

 

일본의 2월 5일 일일 신규 확진자수는 102,275명이다.

 

델타변이바이러스가 우세종일 때 보다 4배 증가했다.

 

2021년 11월 30일부로 모든 외국인에 대한 입국을 금지했다.

 

2022년 내 리오프닝의 가능성은 50%이다.

 

중국은 2022 동계올림픽에 대한 해외 관중 입국까지 불허하며 강력한 방역통제를 이어가고 있다.

 

지난 전망자료 당시 해외 관중에 대한 일부 허용을 예상했으나 이를 상회하는 수준의 통제를 확인했다.

 

방역통제의 원인이 시진핑 정부 3연임 결정 전까지의 귀책사유 발생 예방으로 판단했기 때문에 제 20차 공산당대회 전까지 리오프닝 가능성은 없다고 판단한다.

 

동남아지역은 관광경제 의존도가 높기 때문에 각국의 방역 해제 가능성을 높게 보고 있으며 70%의 회복을 예상한다.

 

베트남은 3월~4월 중 국경을 재개방 한다는 입장을 밝혔고, 태국은 백신 접종 완료자에 대한 무격리 입국을 재개했으며

인도네시아는 입국자의 격리기간을 5일로 단축했다.

 

화물운임의 정상회귀와 각국의 해외입국자에 대한 격리조치 해제 시기를 감안한 항공시장의 정상화는 2023년 3분기를 예상한다.

 

이는 항공 수요측면에서의 정상화이며 공급측면은 여전히 변수가 존재하는 상황이다.

 

항공사들의 공급상황은 FSC 간의 기업결합 승인 지연과 새로운 LCC업체들의 등장으로 예측이 어려워졌다.

 

당초 2021년으로 예상됐던 FSC(대한항공-아시아나항공) 간 기업결합은 2022년으로 미뤄졌다.

 

2021년 12월 29일 공정위는 상정한 기업결합 심사보고서에서 일부 슬롯의 반납과 운수권 재배분이라는 공급력 제재조건을 내걸었다.

 

대한항공은 2022년 1월 21일 공정위의 조건부승인에 대한 부당성을 제기하는 의견서를 제출했다.

 

FSC간 기업결합에 대한 공정위의 최종 결정은 2월 9일 전원회의 결과로 확인될 전망이다.

 

운송 수요 회복에도 공급상황을 감안하면 2018~19년 수준의 경쟁강도가 불가피하다.

 

이스타항공은 국토교통부로부터 운항증명(AOC)에 대해 가인가를 받았다.

 

2020년 3월 국내선과 국제선 운항을 중단한 이후 2년만에 여객사업을 재개할 전망이다.

 

신생 항공사 에어프레미아 역시 B-787(드림라이너)를 도입하며 중장거리 노선 사업을 시작했다.

 

시장 정상화를 누리는 사업연도는 2024년이므로 항공사들은 2020년 이후 4년간의 불황을 견뎌야 한다.

 

‘회복’이라는 전제하에 항공산업 내 모든 종목에 대해 낙관편향적인 투자 접근은 경계해야 한다.

 

대한항공과 아시아나항공 간 기업결합은 우리나라 공정위의 조건부 승인에 관한 심사보고서가 이미 나왔기 때문에

업체 측의 추가적인 수정사항의 반영 여부는 알 수 없지만, 승인은 된다고 판단하고 있다.

 

필수 심사 국가들에 의한 승인 여부가 남아있지만 승인을 거부할 명분이 부족하다고 판단한다.

 

양자/다자 간 항공협정에 따른 운수권 배분 시 각국의 항공사가 받을 총량이 중요하지 상대국의 개별 항공사에 대한 운수권에 대한 제재 가능성은 낮기 때문이다.

 

대한항공은 별도기준으로 2021년에만 부채규모를 2.2조원 가량 축소하며 재무구조 개선을 확인했다.

 

항공화물의 호실적에 힘입어 별도 순이익 기준으로 3년만에 흑자전환에 성공했다.

 

WTI 기준 유가가 배럴당 92달러까지 상승한 상황에서 유가상승분의 80~90% 가량 전가할 수 있는 화물 위주의 실적 개선이 수익성 개선으로 이어졌고,

2022년 상반기까지 송현동부지 매각 건으로 재무상황은 추가 개선될 전망이다.

 

화물운송 사업을 영위하는 FSC와 달리 LCC는 오미크론 변수의 발생으로 인해 2021~22년에도 결손금 발생은 불가피할 전망이다.

 

유가증권시장 관리종목지정 및 상장폐지 기준 중 ‘자본잠식’에 관한 우려를 생각할 수 밖에 없는 상황이다.

 

1) 관리종목 지정은 사업보고서상 자본금 +50% 이상 잠식이며,

2) 상장폐지 기준은 자본금 +50% 이상 잠식이 2년 연속 지속되는 경우이다.

 

2017년 당시 이스타항공이 완전자본잠식 상태를 기록했음에도 국토교통부 판단 하에 유예기간을 설정하며 예외조항을 발휘한 기록은 있으나,

자본잠식 우려는 여전히 민감한 주제이다.

 

제주항공의 경우 2021년 3분기 1/5 무상감자 후 4분기 유상증자와 영구채발행을 통해 2,366억원의 자본을 조달하는 데 성공했다.

 

자본잠식률 우려에서 완전히 벗어났다고 판단한다.

 

진에어 역시 2021년 3분기 중 745억원의 영구채를 발행했고 4분기 중 유상증자를 통해 1,238억원의 자본 조달에 성공했다.

 

오미크론 확산에 따른 2022년 실적 불안감이 있으나 하늘길 재개 속도가 중국, 일본대비 빠른 동남아를 타깃하는 진에어 특성상

이익잉여금은 LCC 중 가장 빨리 턴어라운드 할 개연성이 있다.

 

대한항공-아시아나항공 간 기업결합이 마무리되면 대주주를 통한 자본조달도 용이하다고 판단한다.

 

LCC들에 대한 우려는 주가에 기 반영됐다고 판단한다.

 

아시아-태평양 지역 내 LCC업체들의 평균 2023년 EV/EBITDA는 11.5배인데 반해 국내 LCC들의 단순 평균 EV/EBITDA는 5.1배 수준이다.

 

아시아-태평양 지역 내 노선을 영위하는 순수 여객항공사들 간의 지나친 밸류에이션 간극을 바탕으로,

국내 LCC들의 주가 레벨은 자본잠식 우려를 모두 반영한 상태라고 판단한다.

 

2020년 11월 16일 대한항공의 대주주인 한진칼은 한국산업은행과 투자합의서를 체결했다.

1) 한국산업은행의 8,000억원이 한진칼을 통해 대한항공으로 대여되고,

2) 대한항공은 3.3조원의 증자를 진행하며 한진칼은 주주로서 참여한다.

3) 대한항공은 아시아나항공의 영구전환사채 3,000억원을 취득하며,

4) 기업결합심사 완료 시 아시아나항공의 지분 63.9%를 1.5조원에 취득하는 내용이다.

 

이르면, 2월 9일 대한항공-아시아나항공 기업결합에 대한 우리나라 공정위의 최종결론이 확인되면,

나머지 필수 심사국들의 심사 일정 또한 앞당겨질 개연성이 있다.

 

우리나라를 제외하면 남은 심사국들은 미국, EU, 중국, 일본이다. 터키, 태국, 대만, 베트남은 모두 승인을 완료한 상태이다.

 

통상적으로 양국 간 체결하는 항공협정의 주요내용은

운수권(Traffic rights), 특권부여(Authorization), 노선지정(Designation), 공급력(Capacity), 운임결정(Pricing) 등이다.

 

공정위의 심사결과가 지연됐던 원인은

1) 항공협정이 체결되지 않은 운수권에 대한 재배분 문제와,

2) 국내 공항 슬롯 일부 반납 문제이기 때문에 이미 항공협정을 체결한 미국, EU, 중국, 일본의 심사가 늦어질 가능성은 제한적이다고 배 애널리스트는 밝혔다.